Approfondimenti e Novità

CE: La posizione del CESR sulle vendite allo scoperto
Il Cesr (Committee of European Securities Regulators), l’organismo di coordinamento fra le autorità di vigilanza e di regolamentazione dei mercati finanziari nell’Unione europea al quale partecipa la Consob, ha indirizzato alle istituzioni dell’Unione europea un parere tecnico (Ref. Cesr/10-088) che raccomanda l’introduzione di un regime di trasparenza  paneuropeo per le vendite allo scoperto. Ricordiamo che la vendita allo scoperto, chiamata anche short selling (o semplicemente short), è quell’operazione finanziaria  che consiste nella vendita, effettuata nei confronti di uno o più soggetti terzi, di titoli  che il venditore non ha ancora acquistato. Difatti tali titoli sono prestati da una banca  o da un intermediario finanziario, al venditore allo scoperto (chiamato anche scopertista o short seller) e quindi subito venduti da quest’ultimo. Chi effettua la vendita allo scoperto deve, entro una certo lasso temporale, acquistare  sul mercato (e, quindi, al prezzo di mercato corrente) i titoli rifondendoli così al prestatore (con gli interessi): operazione tecnicamente definita ricopertura dello scoperto. Per l’acquirente lo short selling attuato dal venditore è praticamente invisibile e perciò ininfluente, sicché per il compratore non vi è differenza tra i titoli acquistati da una vendita allo scoperto o non allo scoperto. Siccome l’incasso  generato dalla vendita dei titoli è antecedente rispetto al momento del loro effettivo acquisto da parte del venditore, lo short selling viene effettuato quando lo scopertista prevede che il costo della loro successiva acquisizione sul mercato (quella destinata alla ricopertura dello scoperto, cioè a rifondere il datore del prestito) sarà inferiore al prezzo  precedentemente incassato (e, di solito, tale controvalore viene provvisoriamente posto a garanzia sullo short fino a ricopertura eseguita). In questo caso il rendimento  complessivo dell’operazione di short selling sarà risultato in profitto. Se, al contrario, il prezzo dei titoli aumenta durante il tempo del prestito, il rendimento dell’operazione sarà risultato in perdita. Quella appena descritta è la c.d. covered short sale, cioè la vendita allo scoperto in cui lo short seller prende in prestito i titoli che poi provvederà a vendere. Vi è però u’altra tipologia di vendita allo scoperto, chiamata naked short sale, in cui il venditore non prende in prestito i titoli che vende, ma li acquista direttamente dopo la vendita (e prima della consegna).
Tale parere del Cesr  è transitorio e finalizzato al raggiungimento di quello che è l’obbiettivo dichiarato dell’organismo, cioè varare una disciplina europea in materia di short selling. Nel documento si chiede quindi  alle autorità di vigilanza che hanno già adottato una disciplina della trasparenza per le vendite allo scoperto di dare piena attuazione al regime descritto nel parere; le altre autorità sono invitate a dare la migliore possibile attuazione alle norme di trasparenza.
"Il Cesr riconosce che le vendite allo scoperto svolgono un ruolo importante nei mercati finanziari in quanto contribuiscono a rendere efficiente il meccanismo di determinazione dei prezzi, accrescono la liquidità del mercato (http://www.lavoce.info/articoli/pagina1001544.html), facilitano le attività di copertura (hedging) e di gestione dei rischi, possono mitigare gli effetti delle bolle speculative.
Il Cesr considera, tuttavia, che lo short selling può anche essere utilizzato in modo manipolativo per abbassare il prezzo delle azioni e, in condizioni di mercato estremamente gravi, può avere un impatto negativo sulla stabilità finanziaria. Proprio la recente crisi globale dei mercati finanziari ha evidenziato la necessità di introdurre una regolamentazione dello short selling. Il documento del Cesr prevede pertanto un regime di disclosure delle vendite allo scoperto al fine di assicurare, attraverso una disciplina condivisa a livello europeo, un adeguato livello di trasparenza ai partecipanti al mercato. Il Cesr, tuttavia, non esclude la possibilità di assumere sulla materia ulteriori misure e riconosce ai propri membri la possibilità di adottare, in condizioni particolari dei mercati, provvedimenti restrittivi" (Consob, newsletter n. 10 del 9 marzo 2010).
In seguito ad un lungo processo di consultazione, il Cesr propone un regime di trasparenza a due livelli (il primo verso l’autorità di vigilanza, il secondo verso il mercato) per le posizioni individuali scoperte in vendita di azioni ammesse alle negoziazioni nell’Area economica europea (EEA) sui mercati regolamentati e sugli mtf (multilateral trading facility[1]. Il regime proposto dal Cesr prevede che il primo livello venga raggiunto con il superamento della soglia dello 0,2% - le percentuali si riferiscono al capitale sociale della società emittente - nelle posizioni in vendita, superamento che deve essere comunicato all’autorità di vigilanza competente; l’obbligo di comunicazione si applica anche ad ogni incremento dello 0,1%. Quando le posizioni in vendita superano lo 0,5% (secondo livello ) - e per ogni successivo incremento dello 0,1% - è previsto l’obbligo di comunicazione sia all’autorità di vigilanza che al mercato. 
L’obbligo di comunicazione è previsto altresì per ogni decremento dello 0,1% nelle posizioni in vendita, fino al raggiungimento delle soglie rilevanti ( 0,2% e 0,5%): i decrementi compresi tra 0,5% e 0,2%, coerentemente con la strutturazione in due livelli del regime di trasparenza, devono essere comunicati solo all’autorità di vigilanza.
Ai fini del calcolo si devono aggregare tutte le posizioni aperte su una specifica azione, comprese quelle in eft e in derivati. La comunicazione deve essere effettuata entro il giorno successivo a quello nel quale è stata superata la soglia rilevante. L’obbligo non si applica ai market maker. GP
________________________________

[1]  Gli MTF sono dei sistemi di negoziazione, introdotti dalla direttiva Mifid, diversi dai mercati regolamentati. Il TUF li definisce come "Sistemi multilaterali che consentono l’incontro, al loro interno ed in base a regole non discrezionali, di interessi multipli di acquisto e di vendita di terzi relativi a strumenti finanziari, in modo da dare luogo a contratti" (Art. 1, comma 5-octies). In sostanza, consistono nella predisposizione di un servizio, da parte dell’intermediario, che consenta l’incontro di proposte di acquisto e di vendita, senza che l’intermediario diventi parte dei relativi contratti. L’altro canale alternativo ai mercati regolamentati introdotto da MiFid, è quello rappresentato dagli "internalizzatori sistematici", definiti dal TUF come "il soggetto che in modo organizzato, frequente e sistematico negozia per conto proprio eseguendo gli ordini del cliente al di fuori di un mercato regolamentato o di un sistema multilaterale di negoziazione" (art. 1, comma 5-ter). Tale canale è il risultato della fusione di due servizi di investimento, e cioè la negoziazione per conto proprio e l’esecuzione di ordini dei clienti. Gli internalizzatori sistematici, tuttavia, non rientrano tra i destinatari della proposta del CESR in materia di short selling.